节后复工进展如何？【国盛宏不雅|高频半月不雅】

着手：熊园-国盛证券首席经济学家

国盛证券宏不雅分析师，刘安林、杨涛

每半个月，咱们基于“供给、需求、价钱、库存、交通物流、流动性”等6大维度，追踪最新宏不雅高频数据的角落变化，本期为2024.12.30 -2025.1.12相关数据追踪。

核心不雅点：

1、从工业坐蓐、建筑施工、东说念主员流动三大维度看，节后第1周复工进程略慢，第2周有所加快，其中：工业坐蓐复工加快、东说念主员流动季节性回升，均已基本收复正常水平；但建筑施工仍处于连年来低位、复工逐渐。

2、近半月其他高频数据透露：30大中城市商品房销售仍弱，走势雷同2024年同时，18城二手房销售仍有韧性；由于假期影响，电煤、金属、建材等库存权贵抬升。举座看，近期高频数据指向工业坐蓐快速确立、仍然偏强，需求端仍有制约，尤其是基建、地产相关产业链。

3、往后看，链接紧盯：1）3月4日-5日世界两会，展望世界GDP沟通链接定为5%傍边的偏高水平、CPI沟通下调至2%傍边（2004年以来均不低于3%）；2）近期可能的降准降息；3）中好意思关系进展，包括可能的中好意思谈判和最高层会晤。

4、具体看，近半月（2025.2.3-2025.2.16）高频数据特征如下：

>供给：上游开工大量先降后升、核心分化；

>需求：新址、二手房销售分化，耗煤、地盘、钢材表需等降幅小于季节法律评释；

>价钱：南华指数有所回升，上中卑劣价钱大量回落；

>库存：电煤、工业金属、建材等库存均澄澈回升；

>交通物流：买卖航班数目再创同时新高，航路运价有所回落；

>流动性：货币市集利率仍然偏高，场所专项债刊行仍偏慢。

讨教纲目：

一、节后复工进展如何？工业坐蓐、东说念主员流动收复正常，建筑施工复工逐渐

从工业坐蓐、建筑施工、东说念主员流动三大维度概括不雅察节后复工进展：节后第一周复工进程略慢，第二周有所加快，其中：工业坐蓐复工加快、东说念主员流动季节性回升，均已基本收复正常水平；但建筑施工仍处于连年来低位、复工逐渐。

>工业坐蓐收复情况：从汽车半钢胎开工率看，节后第一周为29.4%，第二周为73.9%，基本握平2023-2024年同时水平；涤纶长丝开工率也指向坐蓐复工加快。

>建筑施工收复情况：从建筑工地复工率看，节后第二周，世界工地开复工率为23.5%，链接处于连年来新低；主因大量工程名堂劳务上工在正月十五之后，且资金到位情况不足预期；第二周沥青开工率略有回升但仍偏低，也指向施工收复较慢。

>东说念主员流动收复情况：从拥挤延时指数、地铁客运量看，节后第一周增速较高，第二周增速略有回落，指向假期住户出行较为活跃，节后基本收复正常。

二、供给：上游开工大量先降后升、核心分化。

>中上游看，春节后1-2周（对应阳历2025年2月2日-2025年2月16日），247家高炉开工率均值环比握平前值78.0%，比较2024年、2019年同工夫别偏高2.0、0.6个百分点。焦化企业开工率均值环比回升2.0个百分点至69.6%，比较2024年同时仍然偏高3.1个百分点、比较2019年同时偏低7.1个百分点。水泥粉磨开工率均值环比续降0.7个百分点至7.6%，环比降幅小于2018-2024年同时均值的4.1个百分点，比较2024年、2019年诀别偏低0.8、5.3个百分点。

三、需求：新址、二手房销售分化，耗煤、地盘、钢材表需等降幅小于季节法律评释。

>坐蓐复工：春节及春节后1-2周（2025.1.29-2025.2.13），沿海8省发电耗煤均值环比下降14.1%至约147.0万吨，环比降幅小于连年同时均值（2019-2024年同时均值为-22.9%），同比偏高2.1%。百城地盘周均成交591.9万㎡，环比续降61.2%，降幅略小于连年同时季节法律评释（2018-2024年同时均值为-62.8%）；同比偏高11.6%。钢材表需均值环比回落6.9%，降幅小于2019-2024年同时均值-22.5%，同比仍然偏高8.9%；螺纹钢表需环比续降36.1%，降幅大于2019-2024年同时均值32.3%，同比偏低6.9%。

>线下销耗：新址销售偏弱、二手房销售韧性仍强，不雅影东说念主次再立异高。具体看：

1）新址：春节及春节后1-2周（2025.1.29-2025.2.15），30大中城市新址日均成交面积环比降56.2%，降幅大于连年同时均值（2019-2024年同时均值为-54.6%），比较2024年同时仍然偏高15.3%。往前看，2025年1月以来，30大中城市商品房日均成交面积约为18.7万㎡，比较2024年同时偏低13.2%，举座趋势跟2024年同时相同，指向新址销售内生确立动能仍然不足，握续性仍待不雅察。

2）二手房：春节及春节后1-2周（2025.1.29-2025.2.15），18个重心城市二手房销售面积日均成交均值环比续降40.5%至12.6万㎡，仍为同时最高，环比降幅小于连年同时季节法律评释（2018-2024年同时环比均值为-45.5%），比较2024年、2019年同工夫别偏高66.8%、38.5%。往前看，2025年1月以来，18个重心城市二手房日均成交面积20.8万㎡，比较2024年同时仍然偏高18.4%，韧性仍强。

3）阁下春节，1月以来乘用车日均销售5.37万辆，环比降8.4%，同比降11.2%。

四、价钱：南华指数有所回升，上中卑劣价钱大量回落。

>上游资源品：南华概括指数均值环比续涨0.8%，同比偏高4.1%。重心商品中：布油价钱均值环比再度下落3.4%、收于74.7好意思元/桶，同比跌7.2%；黄骅港Q5500能源煤价均值环比续跌0.6%、收于751元/吨，同比下落17.6%；铁矿石价钱均值环比续涨1.5%、同比降幅收窄至16.6%。

>中游工业品：螺纹钢价均值环比微跌0.2%，皆备值续创连年同时新低，同比下降约13.9%；水泥价钱指数环比续跌1.0%，同比仍然偏高12.3%。

>卑劣销耗品：猪肉价钱均值环比跌2.0%至约22.5元/公斤，同比偏低0.9%；蔬菜价钱均值环比再跌1.7%，仍弱于季节性（2019-2024年同时均值为涨2.5%）。

五、库存：电煤、工业金属、建材等库存均澄澈回升。

>能源：沿海8省电厂存煤环比再度回升、弱于季节法律评释；皆备值续创同时新高。

>工业金属：钢材库存环比续升42.3%，皆备值仍为同时最低；铝环比增54.2%。

>建材：沥青库存环比回升28.0万吨、同比偏低112.8万吨；水泥库存环比回升。

六、交通物流：买卖航班数目再创同时新高，航路运价有所回落。

>东说念主员流动：春节及春节后1-2周，买卖航班执飞数目均值环比回落1.1%，皆备值仍为同时最高、约为2019年同时的110.7%；货运流量指数本期仍然暂停更新。

>出口运价：近半月来，BDI指数环比续降2.9%，同比仍然偏低49.1%；CCFI指数环比续降8.5%，同比再度偏低4.0%。

七、流动性追踪：货币市集利率仍然偏高，场所专项债刊行仍偏慢。

>货币市集流动性：近期基于汇率、“防资金空转”等沟通，央行通过OMO净回笼15822亿元。货币市集利率澄澈回落、但皆备值仍偏高，DR007、R007、Shibor（1周）均值环比诀别回落88.8bp、28.4bp、24.0bp。R007、DR007利差核心权贵回落，流动性分层澄澈弱化。3月期AAA、AA+同行存单收益率同步回落9.5bp。

>债券市集流动性：近半月利率债刊行11865亿，环比多发1885亿；场所专项债刊行643.6亿元，要是按照2024年39000亿元的额度计较，刊行进程6.9%，刊行进程仍然偏慢。10Y国债到期收益率均值环比回落1.6bp、收于1.654%，1Y国债到期收益率均值回落1.7bp、收于1.376%。对债市而言，长债韧性仍然偏强。

>汇率&外洋市集：好意思元指数均值环比小降0.2%、收于106.8；好意思元兑东说念主民币（央行中间价）均值握平前值。适度2.14，10Y好意思债收益率均值回落6.7bp、收于4.47%。

风险指示：战略力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

正文如下：

一、节后复工进展如何？工业坐蓐、东说念主员流动收复正常，建筑施工复工逐渐

从工业坐蓐、建筑施工、东说念主员流动三大维度概括不雅察节后复工进展：

第一周复工进程略慢，节后第二周（2.10-2.16），工业坐蓐复工加快、东说念主员流动季节性回升，均已基本收复正常水平；但建筑施工仍处于连年来低位、复工逐渐。

【不雅察维度一】工业坐蓐收复情况：节后第二周加快复工

> 从汽车半钢胎开工率看，节后第一周为29.4%，较2023-2024年同时的48.4%澄澈偏低；第二周为73.9%，基本握平2023-2024年同时水平，指向第二周汽车坐蓐复工澄澈加快。

>从江浙涤纶长丝开工率看，节后第一周为80.3%，较往年（2021、2022、2024）同时的82.4%略偏低；第二周为86.9%，基本握平往年同时水平，也指向第二周纺织坐蓐复工澄澈加快。

【不雅察维度二】建筑施工收复情况：节后第二周仍处于低位

>从建筑工地复工率看，据百年建筑调研，适度2月13日（农历正月十六），世界 13532 个工地开复工率为 23.5%，链接处于连年来新低。主要原因在于：一是调研历程中发现，绝大大量工程名堂劳务上工在正月十五之后；二是春节后资金到位情况不足预期，场所性施工企业资金压力依然较大，部分名堂穷乏一定的启动资金。

>从沥青开工率看，节后第一周为22.1%，较2023-2024年同时的28.6%澄澈偏低；第二周为25.9%，略有回升但仍偏低，也指向建筑开工收复较慢。

【不雅察维度三】东说念主员流动收复情况：节后第二周基本收复正常

> 从拥挤延时指数看，节后第一周为1.34，较2023-2024年同时增长1.3%；节后第二周为1.52%，较2023-2024年同时回落2.3%。

> 从地铁客运量看，节后第一周为397.3万东说念主，较2023-2024年同时增长10.4%；节后第二周为528.4万东说念主，较2023-2024年同时增长7.4%，指向假期住户出行较为活跃，节后基本收复正常。

二、供给：上游开工大量先降后升、核心分化

由于春节假期影响，上游开工大量先降后升、核心有所分化。近半月来（春节后1-2周，对应阳历2025年2月3日-2025年2月16日），世界247家样本高炉开工率均值环比握平前值78.0%，比较2024年、2019年同工夫别偏高2.0、0.6个百分点。焦化企业开工率均值环比回升2.0个百分点至69.6%，比较2024年同时仍然偏高3.1个百分点、但比较2019年同时偏低7.1个百分点。水泥粉磨开工率均值环比续降0.7个百分点至7.6%，环比降幅小于2018-2024年同时季节性（均值为环比下降4.1个百分点），比较2024年和2019年同工夫别偏低0.8、5.3个百分点。

三、需求：新址、二手房销售分化，耗煤、地盘、钢材表需等降幅小于季节法律评释

1.坐蓐复工：耗煤、地盘、钢材表需降幅小于季节性，螺纹钢需求权贵偏弱

沿海8省发电耗煤环比络续回落、降幅小于连年同时均值，皆备值仍然偏高。春节及春节后1-2周（2025.1.29-2025.2.13），沿海8省发电日均耗煤均值环比下降14.1%至约147.0万吨，环比降幅小于连年同时均值（2019-2024年同时均值为-22.9%），皆备值仍在偏高水平；近半月均值同比偏高2.1%，可能跟节后气温回落、住户用电加多议论。

百城地盘成交环比澄澈回落、降幅小于季节法律评释。春节当周及春节后1周（数据适度2025.2.9），百城地盘周均成交面积均值录得591.9万㎡，环比下降61.2%，降幅略小于连年同时季节法律评释（2018-2024年同时均值为-62.8%）；比较2024年同时偏高11.6%，比较2019-2021年同工夫别偏低8.9%、17.3%、26.8%。

钢材表不雅需求环比续降、降幅小于连年同时均值，螺纹钢需求权贵偏弱、皆备值续创同时次低。春节后1-2周，钢材表需先降后升、均值环比回落6.9%至约619.5万吨，环比降幅小于同时均值（2019-2024年同时环比均值为降22.5%），皆备值处于连年同时偏高水平，比较2024年和2019年同时均值诀别偏高8.9%、25.8%。其中，由于春节假期影响，螺纹钢表需均值环比续降36.1%至约62.5万吨，降幅大于连年同时均值（2019-2024年同时环比均值为降32.3%），皆备值续创同时次低（仅高于2022年同时），比较2024年、2019年同工夫别偏低6.9%、63.9%。

挖掘机销售环比下降、降幅略小于同时均值；由于假期影响，使用时长澄澈回落。1月挖掘机销量环比下降35.4%，降幅小于连年同时均值（2019-2024年同时均值为降37.5%），比较2024年和2019年同工夫别偏高1.1%、25.8%。1月挖掘机平均开工时长环比回落39.2小时/月至约66.2小时/月，比较2024年同时偏低13.8小时/月、但比较2019年同时偏高7.1小时/月。

2.线下销耗：新址销售偏弱、二手房销售韧性仍强，不雅影东说念主次再立异高

30大中城市新址销售面积均值先降后升、走势跟2024年同时雷同。由于假期影响，春节及春节后1-2周（2025.1.29-2025.2.15），30大中城市新址日均成交面积先降后升、核心比较节前权贵回落，环比下降56.2%，降幅大于连年同时均值（2019-2024年同时均值为-54.6%），比较2024年同时仍然偏高15.3%。往前看，2025年1月以来，30大中城市商品房日均成交面积约为18.7万㎡，比较2024年同时偏低13.2%，举座趋势跟2024年同时相同，指向新址销售内生确立动能仍然不足，握续性仍待不雅察。

18城二手房销售先降后升、均值有所回落，降幅小于季节法律评释，皆备值仍为同时最高。春节及春节后1-2周（2025.1.29-2025.2.15），18个重心城市二手房销售面积日均成交均值环比续降40.5%至12.6万㎡，仍为同时最高，环比降幅小于连年同时季节法律评释（2018-2024年同时环比均值为-45.5%），比较2024年、2019年同工夫别偏高66.8%、38.5%。往前看，2025年1月以来，18个重心城市二手房日均成交面积20.8万㎡，比较2024年同时仍然偏高18.4%，韧性仍强。

由于春节假期影响，乘用车销售络续回落。据乘联会，1月以来乘用车日均销售5.37万辆，环比2024年12月下降8.4%；2024年同时乘用车销售6.05万辆，同比下降11.2%，主因春节错位影响。

不雅影东说念主次环比权贵回升、强于季节法律评释，皆备值创2019年以来同时新高。春节及春节后1-2周，电影场均不雅影东说念主次均值环比加多1195.2%，权贵强于季节法律评释（2018-2024年同时环比均值为增441.3%）；皆备值创2019年以来同时新高，比较2024年同时偏高47.2%，比较2019年同时均值偏高32.7%，可能跟假期关怀度偏高的电影上映议论。

四、价钱：南华指数有所回升，上中卑劣价钱大量回落

上游资源品：南华概括指数环比络续回升，原油、煤炭等巨额商品价钱续跌。近半月来，南华概括指数均值环比续涨0.8%，比较2024年同时偏高4.1%。重心巨额商品中：布伦特原油价钱近半月均值环比再度下落3.4%、收于74.7好意思元/桶，比较2024年同时跌7.2%。黄骅港Q5500能源煤平仓价均值环比续跌0.6%、收于751元/吨，比较2024年同时下落17.6%。铁矿石期货（趋奉合约）结算价收于820元/吨，近半月均值环比续涨1.5%，比较2024年同时均值续跌16.6%。

中游工业品：钢材、水泥价钱络续回落。近半月来，螺纹钢现货价钱均值环比微跌0.2%，续创连年同时新低，比较2024年同时下降约13.9%。水泥价钱指数均值环比续跌1.0%、收于120.1点，比较2024年同时仍然偏高12.3%。

卑劣销耗品：春节事后，猪肉、蔬菜价钱环比再度下落。近半月来，猪肉价钱均值环比再度回落2.0%至约22.5元/公斤，比较2024年同时再度偏低0.9%。蔬菜价钱均值环比再度下落1.7%，仍然弱于季节法律评释（2019-2024年同时均值为涨2.5%），比较2024年同时偏低约5.9%。

五、库存：电煤、工业金属、建材等库存均澄澈回升

1.能源库存

沿海8省电厂存煤环比再度回升、升幅弱于连年同时季节法律评释，皆备值仍为同时最高；全好意思原油及石油居品库存络续小降。春节及春节后1-2周，沿海8省电厂存煤均值3477.6万吨，续创同时新高；环比增1.3%，弱于连年同时均值（2020-2024年同时环比均值增5.9%），比较2024年和2019年同工夫别偏高7.0%、18.6%。适度2025年2月7日，全好意思原油及石油居品库存环比再度回落98.6万桶，皆备值降至约16.07亿桶。

2.工业金属

钢材、电解铝库存均权贵回升，强于季节法律评释。春节当周及春节后1周，钢材库存环比加多42.3%，录得1441.3万吨，仍为连年同时最低，比较2024年同时降幅收窄至3.7%。春节后1-2周，电解铝库存环比加多54.2%、权贵强于季节法律评释（2017-2024年同时均值为-2.5%），皆备值仍为连年同时次低，比较2024年同时水平偏高5.6%。

3.建材库存

沥青、水泥库存有所回升。春节后1-2周，沥青库存（厂库+社库）均值环比回升28.0万吨至约156.4万吨，比较2024年同时仍然偏低112.8万吨。水泥库容比均值环比回升3.3个百分点至58.2%、再创同时新低，比较2024年同时降幅收窄至7.0个百分点。

六、交通物流：买卖航班数目再创同时新高，航路运价有所回落

东说念主员流动：春节之后，航班数目先升后降、核心有所回落。春节及春节后1-2周，买卖航班执飞数目先升后降、核心比较节前有所回落，均值环比回落1.1%至约16480架次/日，仍为迥殊据以来同时最高；比较2024年同时偏高约4.7%，约为2019年同时的110.7%。

货色运输：本期世界整车货运流量指数仍然暂停更新。春节前3-4周，世界整车货运流量指数有所回落，均值环比回落1.1%至约124.1，均值创连年同时新高，比较2024年同时偏高5.6%。

出口运价：BDI指数、CCFI指数环比络续回落。近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)环比续降2.9%，录得均值782.8点，仍在同时偏低水平，均值比较2024年同时偏低49.1%。中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比续降8.5%，比较2024年同时再度偏低4.0%。

七、流动性追踪：货币市集利率仍然偏高，场所专项债刊行仍偏慢

1.货币市集流动性

流动性投放：近期基于汇率、“防资金空转”等沟通，央行加大流动性回笼。近半月来，央行通过OMO结束货币投放22005亿元，到期回笼37827亿元，净回笼15822亿元。

货币市集利率：春节假期搁置，货币利率澄澈回落；可是，由于央行加大流动性回笼、大行融出偏少等影响，资金利率仍然偏高。近半月来，DR007、R007、Shibor（1周）核心环比诀别回落88.8bp、28.4bp、24.0bp，皆备值仍然澄澈高于7天逆回购利率（OMO），指向资金价钱仍然偏贵。节后R007、DR007利差核心权贵回落，主因节后流动性分层现象有所弱化，此外，非银机构融出加多，也在一定程度强化了R007利率回落。同行存单到期收益率环比先降后升、核心有所回落，3月期AAA、AA+同行存单到期收益率核心环比同步回落9.5bp，节后由于资金再度偏贵，同行存单到期收益率再度回升。

举座看，尽管近期流动性宽松程度角落回落，降准、降息预期有所弱化，但四季度《货币战略实行讨教》络续2024年12.9中央政事局会议、12.12中央经济责任会议等的表述，强调“强化逆周期诊治，凭证国表里经济金融局面和金融市集入手情况，择机调整优化战略力度和节律”，指向货币宽松仍是大看法，央行仍会“择机降准降息”。

2.债券市集流动性

一级市集：近半月来，利率债估量刊行11864.8亿元，环比上期多发1885.1亿元。具体看：国债刊行6255.6亿元，环比多发2155.6亿元。场所政府债刊行3015.3亿元，环比少发1508.8亿元，其中：场所专项债刊行643.6亿元；1月初以来累计刊行2691.6亿元，要是按照2024年39000亿元的额度计较，刊行进程6.9%，刊行速率仍然偏慢，可能跟近期辘集髻行场所相当再融资债议论。战略性银行债刊行2593.9亿元，环比多发1238.3亿元。

二级市集：近半月来，国债到期收益率分化。其中：10Y国债到期收益率核心环比回落1.6bp，收于1.654%，1Y国债到期收益率核心会比回升1.7bp，收于1.376%。对债市而言，长债韧性仍然偏强。

3.汇率&外洋市集

近半月来，好意思元指数触动为主，均值环比小降0.2%，收于106.80。其中：好意思元兑东说念主民币（央行中间价）均值握平前值。10年期好意思债收益率均值环比回落6.7bp、收于4.47%；适度2月14日，近半月中好意思利差（中国-好意思国）倒挂幅度均值回落6.6bp、收于281.6bp。

风险指示：战略力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

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本文节选自国盛证券揣测所已于2025年2月16日发布的讨教《高频半月不雅—节后复工进展如何？》，具体实质请详见相关讨教。

熊园        S0680518050004        xiongyuan@gszq.com

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刘安林     S0680523020002        liuanlin@gszq.com

杨涛    S0680522070001    yangtao3123@gszq.com

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